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鲍威尔承认美联储政策收得过紧，彰显立场转向降息，未来降息的概率大吗？

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发布时间：2020-12-06加入收藏来源：互联网点击：

似乎已经稳定。同期现房销售也有所上升，而新房销售则有所上升。继第一季度大幅增长后，现有房屋销售有所下降。

新建房以及现房销售数额（单位：百万美元）

——新建房销售 ——二手现房销售

图片来源：美联储半年度货币报告

私人房屋开工及许可（单位：百万单位）

——单户住房开工 ——多户住房单元开工 ——单户住房许可

图片来源：美联储半年度货币报告

3

通胀——低迷的数值与下调的预期

“存在着通胀疲软的风险，且风险可能会比我们目前预期的更为持久。”

——鲍威尔证词

消费者价格通胀已经低于联邦公开市场委员会今年2%的目标。个人消费支出(PCE)物价指数5月通货膨胀率估计是1.5%，而在2018年，该数据还能到2%以上。核心PCE的通货膨胀（不包括消费者的食品和能源价格）估计为1.6%。

到目前为止，核心通胀率的放缓反映在今年前三个月的特别低迷的数据，这似乎是由服装、二手车、银行服务和投资组合管理服务等一些特定类别的价格下跌所致，如果用trimmed mean PCE*，显示5月通胀为2%。

居民消费支出价格指数变化情况

——PCE ——核心PCE ——修整平均PCE

图片来源：美联储半年度货币报告

在6月举行的联邦公开市场委员会(FOMC)会议上，所有参与者对2019年总体通胀的预测都有所下调，而且绝大部分参与者对核心通胀的预测都有所下调。所有参与者都预计，2020年的通胀率将从2019年开始上升，多数人预计2021年还会小幅上升。绝大多数与会者预计，2021年通胀率将达到或略高于该委员会2%的目标。核心PCE价格通胀预计也将在此期间上升，2021年升至2.0%。

FOMC对未来经济的预测

图片来源：美联储半年度货币报告

4

金融稳定性——总体风险可控，局部高温预警

美联储用来评估美国金融体系稳健性的框架主要关注四个广泛领域：资产估值（asset valuations）、家庭和企业债务（household and business debt）、金融业杠杆率(leverage in the financial sector)以及融资风险(funding risks)。

首先，市场的资产估值持续升温。标普500的PE高于自20世纪80年代中期以来的历史分布中值，并且仍然有上升趋势；房地产收益率低。尽管去年房价增长大幅放缓，在商业房地产市场，资本化率（收益率）仍然处于历史低位。住宅房地产价格相对租金(考虑到借贷成本和长期趋势)也相对较高。

标准普尔500指数成份股公司的预期市盈率

图片来源：美联储半年度货币报告

家庭债务和企业的脆弱性仍然处于中等水平，家庭债务占比下降，但企业债务占比上升。家庭债务方面债务与GDP比率继续下降；但企业债务与国内生产总值（GDP）之比处于历史高位，信贷标准也存在放宽迹象，近期发放的贷款中，银行放款标准下降，在投资级债券中BBB级别的占比显著增加；总体来说，广泛的风险重新定价或经济活动放缓可能会对借贷公司及其债权人造成显著风险，这种发展可能会增加经济下行风险。

企业和家庭部门的信贷与GDP之比（灰色区域代表经济衰退）

——企业信贷与GDP之比 ——家庭信贷与GDP之比

图片来源：美联储半年度货币报告

金融机构低的杠杆反映金融稳定性仍然很高。除对冲基金杠杆率2019年一季度上升至略低于2018年峰值的水平外，其他类金融机构杠杆率基本保持较低水平；而美国几家最大的银行虽然在企业部门亏损造成的风险敞口有所扩大，但年度压力测试结果保持良好，有较大弹性继续向信誉良好的借款人贷款。

流动性和期限错配导致的脆弱性仍然很低。金融体系的融资风险较低，银行持有大量流动资产，货币市场共同基金也不那么容易受到投资者挤兑的影响。

综合以上四方面脆弱性，美联储自2019年3月6日投票决定将反周期资本缓冲**（CCYB）维持在0%。

商业银行信贷总额与名义国内生产总值之比

图片来源：美联储半年度货币报告

5

总 结

降息或者不降息，当上一周鲍威尔国会作证之后，似乎已经不再是问题。

市场已迫不及待地 price in 本月底的议息会议降息概率接近100%。下一个问题是，降多少（25个基点还是50个基点），以及下半年降几次。

货币政策报告显示，略显疲态的经济和低通胀或许是联储降息的主要考量。美国虽然就业数据依旧强劲，个人和金融机构杠杆稳定，但却面临投资下滑、企业杠杆上升至08年高点、通胀疲软风险等问题。

但是，对于高企的金融资产估值，降息反而是继续吹大了泡泡。会不会令有些（somewhat）的金融资产高估风险更加显著呢？

市场对于降息的预期越强，后续若降息不及预期，带来的反噬作用就越大。毕竟我们也看到了，目前联邦基金目标利率仅2.5%。历次开启降息周期时的利率水平，都远高于此。

相比市场的狂噪预期，我们更该冷静地看到，流动性陷阱已在不远处，后续降息的空间和力度究竟还能有多少，同鲍威尔说的一样，边走边看。

但不论如何，预期不宜打得太满，且行且珍惜。

*注：trimmed meanPCE 即达拉斯联邦储备银行编制的修整平均值的PCE价格指数，不包括在给定月份中涨幅最大或跌幅最大的价格。自1995年以来，调整后的平均指数比核心PCE通胀率平均高出0.3个百分点，比总体PCE通胀率高出0.2个百分点。

**注：《巴塞尔协议III》反周期资本缓冲的计算方法是，银行拥有信贷敞口的辖区内有效缓冲的加权平均值。它是作为资本节约缓冲器的延伸而实施的。它完全由普通股一级资本组成，如果违反最低缓冲要求，该行将受到资本分配限制。与资本保存缓冲区相一致，所施加的限制只与资本分配有关，而与银行的业务无关。

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