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私募股权投资的运作特点是什么？

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发布时间：2020-12-06加入收藏来源：互联网点击：

私募股权投资的运作特点是什么？

回答于 2019-09-11 08:43:50

回答于 2019-09-11 08:43:50

一、玩具反斗城的悲剧

2017年9月，美国知名玩具连锁店，玩具反斗城（Toys R Us）正式申请破产保护。2018年3月，玩具反斗城提交动议，寻求破产法院批准其开始公司清算。几天后，玩具反斗城的创始人，查尔斯·拉扎勒斯（Charles Lazarus）去世。

这家历史长达70年左右的玩具店巨头，曾经陪伴着无数孩子一起成长。去玩具反斗城逛一下，买个玩具，是很多孩子生日时能够收到的最好礼物。

在公司发展的巅峰时期，玩具反斗城每年的营业额超过100亿美元，雇佣的员工超过6万人，在美国和加拿大等地的连锁商店超过800家。然而这一切，都随着公司的破产，和公司创始人的去世，一下子烟消云散。

二、私募股权：一本万利的资本游戏

如此一家久负盛名的全球知名玩具店，怎么会说倒就倒？玩具反斗城倒闭的背后，究竟发生了些什么？要把这个问题讲清楚，我们需要把时钟拨回到2005年。

2005年，三家私募股权基金经理，科尔伯格·克拉维斯（KKR）、贝恩（Bain）和 沃那多（Vornado）共同出资买下玩具反斗城。

一个值得强调的细节是：当时买下玩具反斗城的价格，是66亿美元。但三家私募股权，实际的出资额，为13亿美元。剩下的53亿美元，都来自于贷款。

让我们来仔细分析一下这其中的操作模式：假设你看中一家店，你很喜欢并且想把它买下来。店主告诉你，要买可以，价值100块。你告诉他，没问题。你从口袋中摸出20块，然后从别处借了80块，把这家店买了下来。买下来之后，这家店需要承担那80块的负债，并且每年还利息和本金。

在金融中，这种操作手法，叫做杠杆收购（LBO）。顾名思义，杠杆收购的意思，就是指“借钱收购”。在很长一段时间，杠杆收购和私募股权（Private Equity），指的是一个意思。或者说，私募股权投资，其核心就在于借助杠杆的力量来收购企业标的。

具体来讲，私募股权基金的投资流程如下。

首先，基金经理需要确定收购的目标。这些目标，可以是价值被低估的公司，或者经过改革以后，其股价有很大上升空间的公司。

其次，基金经理需要借到需要的资金，以完成对目标的收购工作。大部分这样的操作，都涉及到高杠杆（比如在玩具反斗城收购中，自有资金和举债的比例高达1：4）。对于基金经理来说，能够拿到大量的杠杆资金，是完成其投资目标的重要一环。

接下来，在私募股权基金获得公司绝对的管理权后，基金经理会对公司进行一系列的改革，以图提高其运营效率，降低成本，提高资本的使用率。这些操作的目的，可以总结为一句话：提高股价。

在公司的股价被提升以后，私募股权需要做最后一步，那就是把公司卖掉套现。由于整个投资过程带有非常高的杠杆率，因此如果操作得当的话，私募股权的投资回报是非常诱人的。一般来说，成功的私募股权投资，其内部回报率（IRR）在25%以上。这也是很多投资者，对于私募股权投资兴趣浓厚的原因所在。

三、高杠杆是把双刃剑

一些读者可能已经注意到，私募股权投资中，非常关键的一环，就是高杠杆。那么问题来了，为什么要通过高杠杆进行收购操作？主要的原因，就在于杠杆对于投资回报率的放大作用。

在这里，让我用一个简单的例子帮助大家更好的理解其中的道理。

假设我们手头有本金1万元。同时从其他人那里借了4万元。这样一共可供投资的资金有5万元。

现在假设市场上涨10%。因此我们赚了5,000元（5万X10%）。由于杠杆的作用，我们的投资回报率一下子上升到50%（5000/10000。当然，在现实中我们还需要扣除借款利息，因此净回报率会低于50%）。

如果没有借那4万块，我们的投资回报率是10%。通过借贷，投资回报率上升到50%。这就是杠杆的魔力。

但是大家需要明白的是，杠杆是一把双刃剑。杠杆能够放大盈利，同时也能放大损失。

比如我们假设市场下跌10%。如果没有加杠杆，那么我们的损失就是10%。但是现在加了杠杆，我们的损失也被放大到50%。

所以大家可以看到，杠杆，就好像是“火上浇油”。如果我们能够控制火势，那么加了杠杆以后，火力能够为我们所用，加速完成一开始设定的目标。但是，杠杆的风险，恰恰在于“玩火自焚”。如果火势控制的不好，那么到最后，投资者的损失也会被加倍放大。

杠杆收购的一个最大的风险，就在于被收购公司，往往会背上巨额债务，导致其被收购以后每年都需要支付高昂的财务费用（利息），极大的拖累公司的发展策略。

以玩具反斗城为例，在2005年完成了这笔大规模的收购以后，玩具反斗城每年需要支付的利息费用，就高达4亿美元。这就好比你去和别人比赛赛跑，但是你身上还要背一块大石头。更何况，玩具反斗城面对的竞争对手，是像亚马逊这样的网商巨无霸。在这些综合因素的影响下，玩具反斗城终于倒了下来。

当然，在这笔失败的杠杆收购中，私募股权基金，也蒙受了重大损失。参与收购玩具反斗城的科尔伯格·克拉维斯、贝恩和 沃那多，在这桩收购中，共亏损了12.8亿美元，可谓是一次昂贵的教训。

四、私募股权：天使还是魔鬼？

像玩具反斗城这样的收购案例，是一种典型的私募股权投资。其悲惨的结局，也激发起很多思考和讨论。那就是：私募股权投资，有没有为公司股东们带来价值？有没有为社会创造价值？

针对这些问题，我和美国西北大学凯洛格商学院的戴维·斯托韦尔（David Stowell）教授进行了一场有趣的对话。

斯托韦尔也是《投资银行、对冲基金和私募股权投资》的作者。在我和斯托韦尔教授的对话中，我们谈了三个话题：投资银行、对冲基金和私募股权投资。本文是我们谈话系列的第三部分：私募股权。

公平的讲，优秀的私募股权，能够为投资者带来丰厚的回报。

以贝恩资本为例。在本专栏的历史文章，《贝恩资本能帮你赚钱么？》中，我曾经和大家分享过一些有趣的数据。比如在1984~1999年间，贝恩资本为他们的投资者取得了240亿美元的投资回报。如果计算已经退出的投资项目，他们为投资者带来的年回报为173%。如果算上还没有退出的投资项目，贝恩资本为投资者创造的年回报为88%。无论从哪个角度来看，这些业绩回报足以亮瞎各国投资者的双眼。

但是，贝恩资本惯用的高杠杆收购投资策略，也充满了争议。

举例来说，贝恩资本在1994-1998年共投资了77个公司。其投资回报的70%，来自于这其中的10个最成功的大满贯。但是，在这10个最成功的投资案例中，有4个（40%）在贝恩资本退出以后申请破产。

在这段期间内贝恩资本做的所有的投资中，大约有10%的标的最后不是破产就是血本无归，投资者在这些投资中的损失为100%。

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